Джордж Сорос - Первая волна мирового финансового кризиса
Это должно было плохо кончиться: подобные прецеденты уже были. В 1980-х годах начал развиваться рынок облигаций, обеспеченных ипотекой (сollateralized mortgage obligations, СМО). А в 1994 году произошел взрыв на рынке траншей с самым низким рейтингом, которые на жаргоне называются «токсичные отходы». Хеджевый фонд с размером активов 2 миллиарда долларов не смог предоставить дополнительное обеспечение в связи с падением курса заложенных бумаг, что привело к кончине банка Kidder Peabody и общим потерям в размере около 55 миллиардов долларов. Но регуляторы не предприняли никаких действий. В 2000 году бывший член совета управляющих Федеральной резервной системы Эдвард Грэмлич в частном порядке предупредил главу ФРС Алана Гринспена об опасном поведении игроков на рынке киЬрпте ипотечных кредитов, однако его предостережение было проигнорировано. В 2007 году Грэмлич публично заявил о своей обеспокоенности и опубликовал книгу о пузыре на рынке subprime незадолго до того, как разразился кризис. Чарльз Киндлбергер, эксперт в области пузырей, предупредил о возникновении пузыря на жилищном рынке в 2002 году. Мартин Фель-дштейн, Пол Волкер (бывший глава ФРС) и Билл Роде (один из руководителей Citybank) выступали с предостережением о «медвежьем» поведении рынка. Нуриэль Рубини предсказал, что пузырь на жилищном рынке приведет к рецессии в 2006 году. Но никто, включая и меня, не мог даже предположить, насколько вырастет пузырь и как долго он сохранится. Как было недавно написано в Wall Street Journal, многие хеджевые фонды предпочли «медвежью» стратегию на рынке жилья, однако «в ожидании коллапса они понесли столь значительные потери», что практически утратили все имевшиеся позиции.
В начале 2007 года увеличилось количество сигналов об опасности. 22 февраля НSВС уволила руководителя своего американского подразделения, занимавшегося ипотечными кредитами, и объявила об убытках в размере 10,8 миллиарда долларов. 9 марта DR Horton, крупнейшая компания США в области жилищного строительства, выступила с предупреждением о возможности потерь, связанных с кредитами в сегменте subprime. 12 марта New Century Financial, один из крупнейших кредиторов в секторе subprime, приостановил торговлю своими акциями из опасения возможного банкротства. 13 марта было объявлено о том, что задержки с выплатами по ипотечным кредитам и лишения прав выкупа закладных достигли невиданных высот. 16 марта Accredited Home Lenders Holding выставила на продажу с огромным дисконтом свой портфель займов в сегменте subprime размером в 2,7 миллиарда долларов. Это было необходимо компании для обеспечения финансирования ее текущей деятельности. 2 апреля New Century Financial заявила о банкротстве по форме 11 — это произошло вследствие того, что компания была вынуждена выкупить долги с высоким риском невозврата, потратив на это миллиарды долларов.
15 июня 2007 года Веаr Stearns объявила о том, что два крупных ипотечных хеджевых фонда под ее управлением оказались не в состоянии покрыть вариационную маржу (Meet Margin Calls), то есть не смогли предоставить дополнительные средства для поддержания стоимости заложенного имущества на необходимом уровне вследствие падения курса заложенных ценных бумаг. Компания была вынуждена задействовать кредитную линию в размере 3,2 миллиарда долларов для поддержки одного из фондов и ликвидации второго с компенсацией убытков. Капитал инвесторов в размере 1,5 миллиарда долларов практически исчез.
Июньские проблемы двух ипотечных хеджевых фондов под управлением Веаг Stearns пошатнули рынок, однако глава Федеральной резервной службы Бен Бернанки и другие руководители службы заверили общественность в том, что проблемы на рынке субстандартных кредитов носят частный характер. Цены стабилизировались, хотя поток плохих новостей не ослабевал. 20 июля Бернанки заявил о том, что оценивает потери на рынке субстандартных кредитов всего лишь в 100 миллиардов долларов. А когда Merrill Lynch и Citygroup произвели крупные списания СDО со своих балансов, рынки начали двигаться вверх, полагая, что все худшее уже позади. К середине июля индекс S&Р 500 поднялся до новых высот.
Финансовые рынки испугались лишь к началу августа. Рынки были потрясены известием о том, что Веаг Stearns объявил о банкротстве двух хеджевых фондов, работавших на рынках ипотечных кредитов, а также приостановил выдачу клиентам наличных средств из своего третьего фонда. Как я уже говорил выше, Веаг Stearns ранее пытался спасти один из этих фондов и ликвидировать другой, выделив для этого 3,2 миллиарда долларов дополнительного финансирования.
Как только кризис разразился, события на финансовых рынках начали разворачиваться с поразительной скоростью. Все, что могло случиться плохого, случилось. За крайне непродолжительное время обнаружилось огромное количество слабостей системы. Проблемы быстро распространились на СDО, в особенности синтетические, созданные из верхушки субстандартных ипотечных кредитов. Сами по себе СDО не могли продаваться на рынке, однако существовали кредитные индексы, к которым были привязаны базовые портфели различных синтетических обеспеченных долговых обязательств. Инвесторы, искавшие защиты от рисков, и продавцы коротких позиций, стремившиеся заработать, моментально приступили к продаже таких индексных бумаг, чем поставили под сомнение устойчивость СDО, также связанных с этими рынками. Инвестиционные банки учитывали значительную долю СDО вне своих балансов, используя для этого уже упоминавшиеся структурированные инвестиционные компании (SIV). SIV финансировали свои торговые позиции за счет выпуска коммерческих ценных бумаг с покрытием в виде собственных активов. После того как ценность СDО стала сомнительной, рынок таких коммерческих ценных бумаг исчез почти сразу, а инвестиционным банкам пришлось выручать собственные SIV из беды. Большинство инвестиционных банков включили SIV в свои балансы, а значит, были вынуждены признать огромные потери. Также у инвестиционных банков имелись значительные кредитные обязательства по финансированию выкупа активов с привлечением заемных средств (leveraget buyouts). При нормальном ходе событий они могли бы переоформить такие кредиты в виде облигаций, обеспеченных кредитами (Collateralized Loan Obligations), а затем продать CLO. Однако рынок CLO замер вместе с рынком СDО, в результате чего на руках у банков осталось около 250 миллиардов плохих активов. Некоторые банки позволили своим SIV обанкротиться, а другие отказались от обязательств по финансированию Leveraged buyouts. Все это вкупе с размерами убытков, понесенных банками, заставило нервничать фондовый рынок, и движение цен на нем стало хаотичным. Так называемые нейтральные к рынку хеджевые фонды, использующие высокое плечо для работы с незначительными колебаниями рыночных цен, отказались от своей стратегии нейтральности и понесли необычайно крупные потери. Несколько таких фондов прекратили работу, что подорвало репутацию их организаторов и инициировало ряд судебных процессов.
Все это оказало серьезное давление на банковскую сферу. Банкам пришлось включать в свои балансы дополнительные позиции, в то время как базовый капитал снижался из-за непредвиденных потерь. Банкам было крайне сложно оценить размер собственных возможных потерь, но еще сложнее было оценить размер возможных потерь партнеров. Поэтому они крайне неохотно кредитовали друг друга, желая сохранить хоть какую-то ликвидность.
Центральные банки, стремясь повысить ликвидность на рынках, столкнулись с проблемами: коммерческие банки не желали использовать средства, имевшие дополнительное обременение, и при этом крайне неохотно работали друг с другом. Со временем эти препятствия были преодолены. В конце концов, обеспечение ликвидности — основная обязанность центральных банков, и они знают, как ее добиться. Проблемы возникли только у Банка Англии, пытавшегося спасти банк ипотечного кредитования Northern Rock и потерпевшего сокрушительное поражение. Спасательная операция обернулась оттоком вкладчиков. В итоге Northern Rock был национализирован, его обязательства приплюсовали к сумме государственного долга, из-за чего долг Великобритании превысил предельный размер, установленный Маастрихтским договором.
Рынок был обеспечен ликвидностью, однако кризис продолжался. Спрэды по кредитным ставкам продолжали увеличиваться. Почти все крупные банки — Citygroup, Мerrill Lynch, Lehman Brothers, Bank of America, Wachovia, UBS, Сгedit Suisse — объявили в четвертом квартале о существенных списаниях, а некоторые заявили о том, что списания могут продолжиться и в 2008 году. AIG и Credit Suisse предварительно оповестили о списании по итогам четвертого квартала. Это оповещение впоследствии неоднократно корректировалось, отчего возникло впечатление, что компании попросту потеряли контроль над своими балансами. Финансовая катастрофа банка Societe Generale, связанная с деятельностью трейдера и принесшая банку убытки в размере 7,2 миллиарда долларов (о которых банк объявил 25 января 2008 года), совпала с пиком продаж на фондовом рынке и дополнительным снижением ставки по федеральным фондам на 75 базисных пунктов. Снижение было проведено за восемь дней до регулярной встречи, после которой ставку снизили еще на 50 базисных пунктов. Ситуация была беспрецедентной.
