Тило Саррацин - Европе не нужен евро
Девяностые годы в США были также периодом финансовых инноваций.
– Путем секьюритизации банк мог превращать выданные им кредиты в имеющие хождение на бирже ценные бумаги, продавать их и передавать таким образом кредитные риски в другие руки. Банки зарабатывали на комиссионных.
– Увязывая в ценные бумаги различные риски, можно было, подобно тому, как действуют страховые компании, стабилизировать статистическую ожидаемую стоимость рисков, а также – как полагали – надежно рассчитать их.
– Это, в свою очередь, позволяло из связанных в одно целое кредитов кроить транши различной платежеспособности. Образовавшиеся из этих траншей ценные бумаги получали рейтинг. Таким образом появилась возможность, чтобы лучшие транши из кредитного портфеля, который состоял, например, только из Subprime Loans, также могли получить рейтинг А-А-А.
– Так как риски возможных убытков из структурированных ценных бумаг, видимо, можно было точно рассчитать, также было возможно застраховать риски возможных убытков. Покупатель займа заключал credit default swap – кредитный дефолтный своп (cds) – и выплачивал за это страховой компании единовременную сумму.
– Из составленных из самых плохих траншей ценных бумаг можно было смастерить новые ценные бумаги, которые имели чисто теоретическую статистическую ожидаемую стоимость.
Такой вот набор инструментов. Он очень быстро развился в плохо обозримые формы. Ведомство по надзору за деятельностью банков и ценными бумагами ни в интеллектуальном, ни в организационном плане не поспевало за ними. Комиссионные, которые полагались на каждой ступени вышеописанного процесса обработки, были существенными. Все делали ставку на то, что могли передавать свои риски с продажей ценных бумаг другому, а также на то, что риск невыплаты кредита был застрахован. Модели и методы становились все более отточенными. Вся цепочка кредитной системы, и в особенности крупные инвестиционные банки, зарабатывала на этом деньги.
Математические модели, которые рассчитывали риски, конечно, мало кто понимал. Еще меньше кто-либо занимался исходными вероятностями. Модели предполагали, что для каждого кредита, который стоял в начале цепочки, риск был соразмерно установлен, так как лишь в этом случае основывающиеся на них риски были информативными. Совершенно вне поля зрения оставалось получение базисных доходов, например, от регионального развития цен на жилье.
Использование злоупотреблений в моделях, конечно, не было предусмотрено, например, если какой-нибудь местный банк, для того чтобы заработать комиссионные, выдал ипотечные кредиты, не покрываемые потенциальной стоимостью дома, причем выдал заемщикам, которые были даже не в состоянии обслуживать кредит. Это злоупотребление происходило во все более растущих масштабах11. Оно обострило проблему, когда цены на дома поначалу находились неизменными, а потом рынок начал разваливаться.
Крах: как испаряется капитал
Высокие цены на дома повысили предложения новых домов. В конце 2005-го инвестиции в жилищное строительство составляли 6,3 % американского общественного продукта, самый высокий уровень после достигнутого в период перед Корейской войной. Повышение предложений привело к тому, что цены с середины 2006-го упали, и одновременно для многих покупателей последних лет повысились ипотечные проценты12. Рынок домов обрушился. Жилье приходило в упадок. У Subprime Loans неожиданно исчезла база, четверть должников задерживали платежи13.
Этим был также изменен базисный курс во многих сложных синтетических ценных бумагах таким образом, который не могла предсказать ни одна математическая модель. Но как только вышли за пределы уровня первоначально лежащих в основе кредитных отношений, все превратилось в вопрос доверия к правильности математической модели и к серьезности участвующего в создании конкретной синтетической ценной бумаги финансового эксперта. Это доверие в течение года непрерывно разрушалось с разразившимся в августе 2007-го кризисом и окончательно рухнуло с банкротством банка Lehman Brothers в сентябре 2008 г.
Что же произошло? Сумма составляющих дала в итоге ядовитый коктейль:
– Благоприятствование фондовому пузырю вследствие длившейся в течение длительного времени слишком легкой денежной политики с низкими процентными ставками.
– Недостаточные кредитные стандарты относительно личной платежеспособности и достаточности собственного капитала.
– Отделение решения о выдаче от несения риска в кредитном соглашении.
– Передача рисков путем секьюритизации, а из-за этого незаинтересованность в качестве кредитного соглашения.
– Неоправданное доверие к стабильности математической модели риска
– Ложное стимулирование с помощью высоких комиссионных при структурировании и продаже синтетических ценных бумаг, в то время как риски передавались дальше.
– Недостаточность собственного капитала, слишком высокий леверидж[1] (действие рычага) на всех уровнях.
– Объективная непрозрачность продуктов.
– Отсутствие или недостаточность регулирования.
– Стадный инстинкт, профессиональная слепота у важных субъектов принятия решений.
– Краткосрочное мышление, забывчивость.
На вопрос, почему большинство из его коллег-экономистов не увидели приближение кризиса, Роберт Шиллер ответил: «Они верили совсем в другое. Большинство специалистов в области макроэкономики и финансового рынка были, к примеру, в твердом убеждении, что финансовые рынки эффективны и что мы должны признавать рыночные цены как коллективную мудрость людей, которая превышает индивидуальные знания каждого в отдельности. Было бы смешно ставить под сомнение рынок, думали они. Это было самой большой ошибкой в истории экономической мысли». Даже если рынки на длительную перспективу эффективны, то в краткосрочной перспективе совсем не обязательно они будут таковыми. В списке ключевых слов обычного учебника по макроэкономике слово «пузырь» даже не встречалось. Шиллер считает это странным, так как на финансовых рынках «постоянно случаются превышения»14.
Стоимость кризиса
Казалось, что с крахом банка Lehman Brothers в сентябре 2008-го мир погружается в бездну нового мирового экономического кризиса. Спасение из пропасти хотя и было успешным, но оказалось очень дорогим. Оно стоило доверия к экономической системе, роста экономики и рабочих мест, а в связи с затратами на спасение банков пробило новые большие дыры в государственных бюджетах.
В 2008–2009 годах в промышленно развитых странах реальный ВВП на душу населения снизился на 5 %. Сильно выросла безработица. В 2007 году в развитых странах она составляла в среднем 5,5 %, к 2010-му выросла до максимума 8,3 %, а в 2011-м все еще оставалась равной 7,9 %15.
Сумма всех финансовых издержек – потери доходов программы по экономической активности, безработица, спасение банков – выразилась вскоре в стремительном повышении государственной задолженности16:
– В США дефицит государственного финансирования вырос с 2,7 % ВВП в 2007 году до 9,6 % в 2011 году. Уровень задолженности поднялся с 62,3 % в 2007 году до 100,0 % в 2011 году. В абсолютных цифрах это соответствовало приросту примерно в 5700 млрд долларов. Эта цифра примерно отражала прямую и косвенную стоимость кризиса для Соединенных Штатов.
– В зоне евро дефицит государственного финансирования вырос с 0,7 % ВВП в 2007 году до 4,1 % в 2011 году. Уровень задолженности поднялся с 66,4 % в 2007 году до 88,6 % в 2011 году. В абсолютном выражении это соответствовало приросту задолженности государств зоны евро примерно в 2100 млрд €. Однако нельзя отделять друг от друга последствия мирового финансового кризиса и начавшийся два года спустя кризис евро.
– Так же сильно, как и США, была задета Великобритания. Здесь дефицит государственного финансирования вырос с 2,7 % ВВП в 2007 году до 8,5 % в 2011 году. Уровень задолженности поднялся с 43,9 % до 80,8 % ВВП. Этот прирост за короткое время уничтожил все, что еще оставалось от солидной финансовой политики девяностых годов.
Психология коллективного заблуждения
Захватывающей с точки зрения социальной психологии является последовавшая коллективная неспособность предвидеть риск, момент и масштабы самого крупного финансового кризиса со времени мирового финансового кризиса первой трети XX века.
Насим Талеб выпустил в 2008 году книгу «Черный лебедь»17. Она повествует о силе невероятных событий. Их наступление вновь и вновь делает беспредметными кажущиеся надежными основы расчета статистических вероятностей, и именно в то время, когда от этого многое зависит. Таким событием для Насима Талеба был теракт 11 сентября. Из актуальных примеров в качестве «убийцы прогноза» можно было бы назвать последствия крупной аварии на ядерном реакторе в Фукусиме.
