Э. Йескомб - Принципы проектного финансирования
• Операционные доходы и расходы (см. § 11.5).
• Использование займа и обслуживание долга (см. § 11.6).
• Налогообложение и бухгалтерский учет (см. § 11.7).
Эти исходные данные необходимо использовать при составлении статей проектных контрактов, учитывая ожидаемые и требуемые сроки завершения работ, расписание осуществления платежей или поступлений, начисление штрафов и премий.
Основания для исходных данных обязательно должны быть точно запротоколированы; обычно для этого ведут «свод допущений», который рассматривает каждое направление финансовой модели и указывает на источник исходных данных или расчетов для этого направления, с приложенными документами, которые являются основанием для таких выводов.
Эти исходные допущения используются при расчете прогнозов для денежного потока проекта (см. § 11.2; 11.10), который, в свою очередь, служит основой для расчета доходов инвесторов (см. § 11.8) и коэффициентов долгового покрытия для заимодавцев (см. § 11.9). Эта модель обязательно должна быть способной рассчитать приемлемое число сценариев чувствительности (см. § 11.11).
Исходные данные обычно вносятся в отдельную ведомость (то есть отдельная ведомость для отдельных допущений, таких как расходы по проекту, другая ведомость для долгосрочных макроэкономических допущений и операционных допущений, которые касаются всего срока жизни проекта). Исходные данные не должны быть разбросаны в беспорядке по модели, чтобы не возникло трудностей с пониманием того, на основании чего сделаны соответствующие выводы.
Чтобы рассчитать доходы инвесторов правильно, финансовая модель должна относиться к периоду в целом, начиная с момента осуществления первых расходов при сооружении проекта и до окончания жизни проекта, хотя, с точки зрения заимодавцев, модель должна охватывать период с даты подписания всей финансовой документации, учитывая прошлые расходы, которые были в период ее оформления и являются показателями «нулевого дня». Период жизни проекта определяется или сроком действия проектного соглашения, или ожидаемым периодом экономического срока службы проекта, если такое соглашение не заключалось. К концу срока жизни проекта остаточная стоимость всего акционерного капитала спонсоров обычно принимается равной нулю, если не существует причин, чтобы утверждать обратное.
Как правило, модель готовят на основании шестимесячного периода. В период сооружения, когда не существует детализированной информации в достаточном объеме (например, расчета процентных выплат, точного графика осуществления платежей для ЕРС-подрядчика и т. п.), отдельные прогнозы могут быть сделаны на помесячной основе и консолидированы в основной модели.
§ 11.2. Выводы на основании модели
Выводы на основании модели – это серии вычислений.
• Расходы на этапе сооружений.
• Использование собственного капитала.
• Использование и возмещение заимствования.
• Расчеты процентных выплат.
• Операционные расходы и доходы.
• Налоги.
• Счет прибыли и убытков (отчет о прибылях и убытках).
• Бухгалтерский баланс.
• Денежный поток (источники и использование фондов).
• Ставки покрытия заимодавцев (см. § 11.9) и доходы инвесторов (см. § 11.8).
Суммарная ведомость обычно представляет на одной странице ключевые результаты.
• Краткое изложение расходов по проекту и источники их финансирования.
• Суммарный денежный поток.
• Коэффициенты покрытия заимодавцев.
• Доходность инвесторов.
§ 11.3. Макроэкономические допущения
Исходные макроэкономические допущения – это допущения, которые впрямую не воздействуют на проект, но оказывают влияние на его финансовые результаты. К таким допущениям относятся следующие.
• Инфляция (см. § 11.3.1).
• Товарные цены (см. § 11.3.2).
• Процентные ставки (см. § 11.3.3).
• Коэффициенты обмена (см. § 11.3.4).
• Экономический рост (см. § 11.3.5).
В идеале макроэкономические допущения для модельного прогнозирования следует брать из объективных источников, не связанных со спонсорами. Например, абсолютное большинство крупных банков проводят общие экономические исследования, содержащие соответствующие прогнозы, которые могут быть использованы в процессе финансового моделирования для проекта.
§ 11.3.1. Инфляция
В процессе финансового моделирования необходимо учитывать инфляцию, поскольку это может привести к ошибочным выводам в процессе прогнозирования, сделанного на реальной основе (см. § 8.1).
Может понадобиться использовать различные индексы в качестве основы для прогнозирования коэффициента инфляции при расчете различных видов расходов и доходов.
• Индекс потребительских цен в стране проекта при расчете общих операционных расходов.
• Индексы затрат на рабочую силу в стране поставщика или провайдера услуг для проекта при расчете таких же расходов.
• Инфляция промышленных цен при расчете затрат на запасные части.
• Специальные индексы цен для товаров, которые производит или закупает проект (спрос и предложение товаров на собственном рынке могут воздействовать на цену в большей степени, чем общая инфляция).
Необходимо следить, чтобы не воспользоваться ошибочными результатами, используя более высокий коэффициент инфляции при расчете доходов, чем при расчете расходов.
Если проектная компания имеет проектное соглашение, в котором доходы проиндексированы относительно инфляции (см. § 5.1.6), то финансовая модель также должна отображать это.
§ 11.3.2. Товарные цены
Как правило, невозможно рассматривать товарные цены таким же образом, как инфляцию (то есть предполагая, что они будут продолжать расти). Зависимость проекта от цикличности товарных цен, которая свойственна большинству товаров, необходимо рассмотреть в процессе финансового моделирования.
Ключевая проблема проектного финансирования связана с тем, что очень часто проект разрабатывается в период времени, когда товарные цены высокие, и поэтому делают предположение, что такие высокие цены будут сохраняться, при этом недооценивается воздействие самого проекта и других подобных проектов на товарный рынок. (Или наоборот: проект разрабатывается, когда цены на топливо или сырье низкие, и делается предположение, что такой уровень цен будет сохраняться.)
Изменение товарных цен может быть очень резким в краткосрочной перспективе, тогда как проектное финансирование неизбежно осуществляется на долгосрочной основе; следовательно, необходимо продемонстрировать, что проект достаточно надежен, чтобы пережить значительное изменение товарных цен (см. § 7.8.6).
§ 11.3.3. Процентные ставки
Если процентная ставка заимствования зафиксирована на весь период заимствования (см. § 8.1), то допущения для такой ставки следует использовать при расчете прогнозных значений. Однако даже в таких случаях другая «плавающая» (краткосрочная) процентная ставка должна быть учтена при прогнозировании прибыли от избыточного капитала, который проектная компания использует как обеспечение для заимодавцев или перед тем, как выплатить ее инвесторам (см. § 12.5.2).
Существует два подхода к процессу прогнозирования краткосрочных процентных ставок: или а) допущения могут быть сделаны непосредственно по самой ставке, или б) могут быть использованы «реальные» процентные ставки (то есть процентная ставка после учета инфляции), и фактическая процентная ставка определяется на основании ставки индекса потребительских цен. В последнем случае, как это представлено в табл. 11.1, если используется реальная процентная ставка, скажем в 4 %, то прогнозируемая номинальная процентная ставка – это реальная процентная ставка, скорректированная с учетом коэффициента инфляции на основании «формулы Фишера».
§ 11.3.4. Обменный курс и валюта, используемая в модели
Если проектная компания привлекает финансирование для заимствования и инвестиций в собственный капитал в национальной валюте страны проекта, получает выручку и несет все расходы в процессе сооружения и эксплуатации проекта в этой валюте, то нет необходимости рассматривать курс валюты.
Если это не так, то финансовая модель должна быть также готова к расчетам в национальной валюте страны проекта и иметь возможность принимать допущения в долгосрочной перспективе относительно изменения курса национальной валюты и других видов валют, используемых для финансирования проекта. Иностранные инвесторы и заимодавцы могут посчитать более выгодным иметь модель в своей национальной валюте, но вполне возможно, что это может дать неточные или ошибочные результаты (например, в результате воздействия изменения коэффициента обмена валют на сумму выплачиваемых налогов – см. § 11.7.7, или потому что некоторые расходы обязательно должны быть в национальной валюте страны проекта). Для модели несложно выпустить отчет, который переводит результаты прогнозирования в национальной валюте страны проекта в соответствующую иностранную валюту; таким образом, сохраняется точность вычисления, и результаты предоставляются в более удобном виде.
