Эксперт Эксперт - Эксперт № 06 (2014)
Такая игра действительно ведется: Дмитрий Савченко из Нордеа Банка отмечает, что некоторые банки занимают спекулятивную короткую позицию по рублю, фондируясь через различные механизмы, что, в свою очередь, усугубляет ситуацию. «Но у палки два конца, и рано или поздно спекулятивные позиции надо будет закрывать. Тогда мы и увидим долгожданный отскок рубля. Сколько времени для этого нужно, месяц или того больше, — вопрос», — добавляет аналитик.
Глава Центробанка Эльвира Набиуллина: «Это не у нас рубль слабел, а происходило удорожание евро и доллара по отношению ко всем валютам развивающихся рынков»
Фото: РИА Новости
Кстати, даже без учета спекуляций банки — прямые бенефициары от нынешней девальвации. «Для банков девальвация несет скорее плюсы: за счет доходов от своих валютных активов они смогут компенсировать потери, которые ждут их из-за роста доли некачественных кредитов», — говорит Олег Солнцев. Дело в том, что сейчас у банков положительная чистая валютная позиция — валютных активов больше, чем аналогичных пассивов. «Учитывая это, в настоящее время вряд ли можно ожидать ажиотажного спроса на валюту со стороны банков, — уверен Михаил Хромов. — Они уже автоматически находятся в числе выигравших — от переоценки своих валютных активов. Но банки, несомненно, будут увеличивать спрос на валютные активы вслед за своими клиентами, если наметится тенденция к “долларизации” счетов и депозитов населения и корпоративных клиентов».
Именно население может больше всего пострадать от январского скачка курса. Если отскок рубля действительно произойдет, получится, что граждане инвестировали в валюту на локальном пике ее стоимости. Как и в случае с пенсионной системой или кредитованием, население вообще плохо понимает, что происходит, и склонно демонизировать и мифологизировать действия власти, в данном случае ЦБ. «Из-за недостаточно ясной информационной политики властей население и даже некоторые профессиональные участники рынка ошибочно полагают, что ЦБ сейчас “держит рубль” для каких-то мистических целей (например, “под Олимпиаду” или “чтобы дать своим заработать”). Отсюда и ожидания, что как только ЦБ “отпустит” рубль, то он обвалится, — говорит Дмитрий Долгин из Альфа-банка. — Фундаментально рубль не переоценен, но если ЦБ перед отказом от интервенций не развеет мифы и легенды, которые ходят вокруг его деятельности, то риски возникновения ажиотажа на валютном рынке будут высокими».
Однако вряд ли населению удастся серьезно раскачать валютный рынок — в современной его конфигурации такое невозможно. «В принципе население способно сформировать значительные объемы спроса на валютные активы, — говорит Михаил Хромов. — В 2008–2009 годах перераспределение наличных денег и банковских вкладов из рублей в иностранную валюту составило около семи процентов годовых доходов домашних хозяйств. В современных условиях это соответствует примерно 90 миллиардам долларов. Однако и современные условия отличаются от условий 2008 года — в первую очередь отсутствием фиксированных ориентиров обменного курса. Тогда, в период плавной девальвации рубля, была возможность гарантированного дохода при покупке иностранной валюты. Сейчас таких гарантий нет, в первую очередь из-за изменений политики Банка России».
Иными словами, плавающий курс действительно может оставить в прошлом масштабную панику на валютном рынке. «Нынешнее падение рубля в каком-то смысле можно назвать неуправляемым, поскольку во многом оно происходит в условиях уже “почти свободно” плавающего курса. Паническая, самоподдерживающаяся девальвация характерна как раз для фиксированного курса, когда ЦБ вынужден постоянно вбрасывать в систему валюту, — поясняет механизм курсообразования Олег Солнцев. — В ситуации же плавающего курса корректировка происходит как раз с помощью резких скачков курса (“перелетов”) и последующих отскоков. В какой-то момент игроки понимают, что доллар или евро явно переоценены к рублю, после чего начинается сброс валюты».
К тому же, если проанализировать динамику курса рубля к доллару в реальном выражении, то есть с поправкой на разницу в темпах инфляции в России и США, то оснований для паники почти не останется. Да, в номинальном выражении курс доллара сегодня в полтора раза выше, чем накануне «грузинской» войны августа 2008 года, но и потребительские цены в России с тех пор выросли также почти на 50% (и примерно на 8% в США). Таким образом, с поправкой на динамику товарных цен курс рубля к доллару сейчас соответствует уровню осени 2008 года, накануне «управляемой» девальвации зимы 2008–2009 годов (см. график 3). Та девальвация привела к сильному ослаблению реального курса, однако уже к концу 2009 года он фактически вернулся к додевальвационному уровню и с тех пор колеблется в довольно узком для сколько-нибудь серьезных макроэкономических последствий диапазоне. Это позволяет сделать вывод о достаточно нейтральном характере влияния курсовой политики ЦБ на реальный сектор экономики в последние четыре года.
Новый скачок осенью
Собственно, как раз «перелет» курса рубля сейчас и происходит: ЦМАКП прогнозирует, что в первом полугодии рубль, скорее всего, немного укрепится. «При условии что цены на нефть останутся примерно на том же уровне, что и сейчас, наш прогноз стоимости бивалютной корзины на конец 2014 года — 43 рубля. Это подразумевает примерно 12-процентное удорожание в течение года», — говорит Олег Солнцев. Таким образом, 7%, на которые рубль упал за январь, — это слишком много для такого сценария. В первом полугодии сальдо по текущим операциям из-за сезонного сокращения объемов импорта обычно растет, так что и рубль имеет все шансы подрасти. А вот в третьем квартале, в связи с уже традиционным сезонным ухудшением сальдо текущего счета, с наибольшей вероятностью можно ждать еще одного резкого скачка цены бивалютной корзины к рублю, добавляет эксперт ЦМАКП.
При этом фундаментальных причин столь же масштабного обрушения курса, как в 1998 году, и даже для такой бури на валютном рынке, которая наблюдалась в 2008–2009-м, сейчас нет. График 4 показывает, что, хотя сальдо платежного баланса ухудшается, торговый баланс сейчас выглядит устойчивым: он более чем в два раза выше показателей 2008 года. Иными словами, экспорт приносит стране достаточно валютной выручки.
А вот влияние девальвации на экономику нельзя оценить однозначно — диапазон оценок расходится от безусловно положительного до нулевого. Так, Олег Солнцев из ЦМАКП уверен, что ослабление рубля скорее благо для ВВП: «Девальвация в целом повышает конкурентоспособность российских производителей товаров, которые конкурируют с импортом. Правда, неоднозначная ситуация возникает в “отверточных” производствах, где доля импортных комплектующих и материалов очень высока. Но производство в целом, по оценкам моих коллег, скорее несколько выиграет».
Вообще, вопрос об импорте не имеет однозначного ответа. Насколько сильно скажется на росте ВВП удорожание импортных товаров, притом что розничные продажи и так стагнируют? Не перекроет ли этот минус все остальные плюсы от ослабления рубля? Видимо, проверять это придется опытным путем. «Доля импортных товаров на розничном рынке составляет 44–45 процентов, и исходя из этого чувствительность розничного рынка к стоимости импорта достаточно высока, — рассуждает Михаил Хромов. — Однако если сравнить цифры платежного баланса и объема розничной торговли, то мы увидим, что импортные товары на пути от таможни до прилавка, в цепочке импортер — оптовик — розничный продавец, дорожают в два с половиной раза. Это означает довольно большую степень свободы, для того чтобы не закладывать повышение цен на импорт в конечную стоимость розничных товаров, тем более что основной объем поставок происходит по долгосрочным контрактам, где вряд ли что-то поменяется в один момент». У ЦМАКП скорее положительный взгляд на удорожание импорта: «Потребление импортных товаров и услуг и вправду может сократиться, но в дальнейшем это позитивно скажется на рубле — ведь в этом случае перестает быстро сжиматься сальдо по текущим операциям. Так что если 2014 год, как ожидается, принесет коррекцию и потребительского рынка (дополнительный фактор сжатия — вероятная пауза в росте рынка потребительского кредитования), и рубля, то уже 2015 год будет относительно спокойным и для того и для другого», — оптимистичен Олег Солнцев.
На том, что девальвация необходима, настаивает Яков Миркин: «Если мягко, по-кошачьему, “два шага вперед, один шаг назад”, под надзором и управлением ЦБ, то уверен, что возможно пройти по острию ножа и минимизировать рост внутренних цен, тот всплеск инфляции, который могли бы получить при быстром обрушении рубля. Импортные комплектующие и оборудование станут дороже. Но при этом будет намного выше эффективность экспорта машиностроения, который сейчас загнан в угол, сведен к нескольким процентам в структуре внешнего товарооборота. По крайней мере, этот экспорт перестанет быть тотально убыточным, как это случилось с начала 2000-х годов в связи с нарастанием разрыва между реальным и номинальным эффективными курсами рубля. Еще один позитивный эффект — станет дешевле рабочая сила в России для прямых иностранных инвесторов».
