Андрей Кобяков - Закат империи доллара и конец "Pax Americana"
МАХИНАЦИИ С КОРПОРАТИВНОЙ ОТЧЕТНОСТЬЮ
Всякая финансовая пирамида существует до тех пор, пока не прекращается чистый приток средств инвесторов. Он же, в свою очередь, зависит от соотношения уровня алчности и уровня доверия участников схемы. Алчность участников финансовой схемы под названием "Фондовый рынок США 90-х годов" находилась на чрезвычайно высоком уровне: существенным элементом механизма самопродуцирования бума были предельно завышенные ожидания инвесторов. А ожидания высокой совокупной доходности вложений в акции были прямо связаны с прогнозами корпоративных прибылей. И имеется немало оснований считать, что инвесторы стали жертвой осуществлявшейся компаниями совместно с фондовыми аналитиками порочной практики подтасовок и манипуляций с цифрами, которая имела поистине грандиозные масштабы.
БУХГАЛТЕРСКАЯ ИНЖЕНЕРИЯВ 1990-е годы публикуемая компаниями статистика показывала ежегодный прирост прибылей на 15–20 %. Именно эти цифры аналитики ежегодно закладывали в свои прогнозы, формируя таким образом ожидания инвесторов. И последних абсолютно не смущал тот факт, что декларируемые компаниями темпы роста прибылей в несколько раз превышают как долгосрочные средние значения самих этих темпов, так и официальные темпы роста ВВП. В течение всего столетия прирост прибылей составлял в среднем 5–6 % в год. Таким образом, в долгосрочном плане темпы роста прибылей в среднем соответствуют темпам роста экономики в целом. Хотя период экономического бума 1990-х годов отличался значительно более высокими темпами роста ВВП по сравнению с теми, что были характерны для американской экономики в 1970-е и 1980-е годы (в последнее десятилетие они в среднем составляли порядка 3,5 % в год, а последние пять лет XX века — даже 4,5 %), очевидно, что темпы роста прибылей не могут в течение долгого времени почти на порядок превышать темпы роста экономики.
Но индивидуальных инвесторов, тем более находящихся в состоянии эйфории, трудно винить, поскольку средний уровень их компетентности низок. Вина всецело лежит на профессиональных аналитиках, которые сыграли ведущую роль в формировании всеобщей мании игры на фондовом рынке, захватившей американцев: именно аналитики рисовали инвесторам радужные перспективы и сулили баснословные доходы от вложений в акции. Американская Комиссия по ценным бумагам и биржам пригрозила даже начать служебное расследование на предмет выполнения требования личной незаинтересованности финансовых компаний в тех ценных бумагах, которые они рекомендуют своим клиентам, заявив, что многое указывает на необъективный характер рекомендаций. Но проблема не столько в том, что инвестиционные компании заинтересованы в акциях конкретных корпораций. Чтобы избежать конфликта интересов, в инвестиционных банках аналитикам запрещено даже посещать помещения, где размещаются сотрудники, занимающиеся инвестиционной и трейдинговой деятельностью. Проблема заключается в том, что финансовые компании кровно заинтересованы в продолжении общего подъема фондового рынка, который обеспечивает им обильные комиссионные доходы. А доказать преступный характер такой заинтересованности и предумышленную необъективность рекомендаций аналитиков чрезвычайно трудно. Однако факты говорят сами за себя.
Согласно данным, опубликованным 24 июля 2000 года в журнале Fortune, в 1999 году около 2200 профессиональных аналитиков американского фондового рынка, отслеживающих состояние свыше 6000 компаний, дали 33 169 рекомендаций на покупку акций и только 125 — на продажу! По данным аналитической фирмы First Call/Thomson Financial, на конец сентября 2000 года из 28 000 рекомендаций по американским акциям только 0,6 % составляли рекомендации на продажу. И это — уже после катастрофического падения на рынке NASDAQ, которое произошло в апреле-мае!
Интересно, что, например, в течение 1998–1999 годов прибыли американских корпораций снижались, однако акции в этот же период продолжали расти. Здесь также сказалась "цифровая инженерия". Прибыли корпораций снижались в абсолютном масштабе, но продолжали расти в расчете на одну акцию. Вообще же, если сравнивать экономический подъем 1990-х годов с другими периодами подъема американской экономики, то по историческим меркам реальные корпоративные прибыли были весьма скромными (существенно ниже среднего для периодов экономического бума). На это обстоятельство указал знаменитый финансист Уоррен Баффет в интервью журналу Fortune в ноябре 1999 года. Причем рост прибылей в первой половине десятилетия был в большей мере связан со снижением процентных ставок, а не с эффективностью самих компаний: корпорации воспользовались ситуацией и рефинансировали большую часть своих долгов, сократив таким образом расходы по обслуживанию своих обязательств, что нашло отражение в формальном росте прибыли.
По данным Уоррена Баффета, большинство компаний занимаются искусственным завышением собственных прибылей с тем, чтобы они соответствовали ожиданиям инвесторов и чересчур оптимистичным прогнозам аналитиков с Уолл-стрит. В ход идет все — от эмиссии и продажи опционов на собственные акции до отражения увеличения капитала как операционной прибыли в квартальных и годовых балансах. Скупка компаниями своих акций на рынке, корпоративные слияния, использование опционов на собственные акции при оплате труда высших менеджеров вместо увеличения расходов на заработную плату — все это позволяло маскировать весьма скромные прибыли корпораций.
Принятые в США правила бухгалтерской отчетности позволяли компаниям прятать многие свои издержки во внебалансовых статьях расходов, повышая тем самым формальную величину прибыли. А недавнее предложение Совета по стандартам финансовой и бухгалтерской отчетности о введении единых правил, касающихся обнародования величины прибыли до налогообложения, вызвало резкий отпор со стороны корпораций.
КАК «УВЕЛИЧИТЬ» ПРИБЫЛЬОпишем простейшую технологию завышения корпорациями собственных результатов с целью формирования позитивного отношения инвесторов. Для завышения данных о росте прибыли в расчете на одну акцию компании активно использовали скупку собственных акций на рынке. Суть этой операции проста. Предположим, компания, 1 миллион акций которой свободно обращается на рынке, объявила о прибыли в 1 миллион долларов. Таким образом, прибыль в расчете на акцию составила 1 доллар. Предположим теперь, что всю прибыль компания израсходовала на покупку собственных акций, текущая цена которых составляет 10 долларов. В результате на рынке останется 900 тысяч акций. И если даже прибыль компании в следующем году не изменится, в расчете на одну акцию она составит уже 1,11 доллара (1 000 000: 900 000 =1,11).
Однако большинство компаний не удовлетворялись таким «результатом». Низкая процентная ставка позволяла им использовать для этих целей еще и кредитный рычаг. Американские корпорации производили крупные эмиссии долговых обязательств, все средства от которых шли на скупку собственных акций на рынке. Это позволяло им добиваться «рекордных» значений роста показателя прибыли в расчете на одну акцию. Подобные нехитрые операции были чрезвычайно широко распространены в 1990-е годы.
Заметим, что дешевый кредит вкупе с чрезвычайно дорогим и продолжающим дорожать акционерным капиталом не первый раз в истории приводит к спекулятивным эксцессам, порождая очень опасные перекосы и создавая угрозу долгового кризиса. Аналогичная ситуация имела место, например, в Японии во второй половине 1980-х годов, когда японские корпорации привлекали почти беспроцентный кредит, продавая варранты на собственные акции. Результатом же этого после обрушения фондового рынка стал острейший банковский кризис 1990-х.
Еще одна разновидность манипуляций с общественным сознанием связана с тем, что, как известно, для спекулятивных рынков соотношение результатов и ожиданий часто важнее самих результатов. Реакция рынка зависит не столько от значения того или иного показателя, сколько от того, как эти показатели соотносятся с прогнозными значениями.
В течение последнего десятилетия корпорации широко использовали практику организации конфиденциальных встреч своих представителей с аналитиками ведущих инвестиционных компаний. На этих встречах сотрудники корпорации делились с аналитиками предварительными данными о результатах деятельности компании за определенный период. Используя эту информацию, аналитики делали свои прогнозы, которые непосредственно формировали рыночные ожидания. Неудивительно, что потом корпорациям «удавалось» превзойти эти ожидания. В прессе неоднократно публиковались сообщения, что компании на таких встречах заранее оповещали аналитиков о грядущих трудностях, и эксперты корректировали ранее сделанные прогнозы в сторону понижения. В результате же, несмотря на реальные трудности, корпорации имели возможность превзойти прогнозы. Фактически компании с помощью аналитиков сами устанавливали планку на нужной высоте, с тем чтобы затем преодолеть ее.
