Уильям Бернстайн - Разумное распределение активов. Как построить портфель с максимальной доходностью и минимальным риском
Сократ сказал, что необдуманная жизнь не стоит того, чтобы жить. В случае современного инвестора неспособность изучения себя может быть столь же губительной для кошелька, сколько и для души.
Резюме
1. Плохие компании – это обычно хорошие акции, хорошие компании – это обычно плохие акции. Инвестирование в стоимость, вероятно, приносит самую высокую долгосрочную доходность.
2. Валютное хеджирование оказывает большое влияние на кратко-срочное поведение портфелей, но незначительное – на их долгосрочное поведение.
3. Разрешается время от времени слегка менять распределение активов в вашем портфеле до тех пор, пока вы движетесь в направлении, противоположном изменению стоимости.
8. Внедрение стратегии распределения активов
В фильме «Цельнометаллическая оболочка» (Full Metal Jacket) Стэнли Кубрика есть памятный эпизод, связанный с приключениями морских пехотинцев во Вьетнаме. Сюжет раскручивается вокруг молодого неопытного журналиста, который встречается с группой седых ветеранов. В морской пехоте говорят на своем языке; после нескольких минут шутливой беседы старшина поворачивается к журналисту и спрашивает: «Я вижу, что говорить ты мастер, а как насчет сделать?» Иными словами, понять теорию распределения активов легко; реализовать ее – другое дело.
Выбор долей активов
К настоящему моменту у вас должно сложиться довольно ясное представление о том, каким должно быть ваше базовое распределение. Если нет, то я ознакомлю вас с процессом. Это, по существу, краткое повторение главы 5, за исключением того, что я изменил порядок шагов.
1. Определитесь с базовым распределением между акциями и облигациями. Во-первых, ответьте на вопрос: «Какой максимальный убыток по портфелю в год я готов понести, чтобы получить самую высокую доходность?» В табл. 8.1 кратко описан процесс определения вашего допустимого риска.
В предыдущих изданиях этой книги я позволил инвесторам, наиболее толерантным к риску, держать 100 % акций. Однако сейчас представляется, что ожидаемая доходность акций и облигаций не будет сильно различаться при увеличении временного горизонта, и небольшая доля облигаций рекомендуется для всех инвесторов.
Рекомендуемые доли акций в табл. 8.1 необходимо пересмотреть в зависимости от выбранного временного горизонта. Максимальная доля акций должна в 10 раз превышать число лет до того момента, пока вам не понадобится потратить деньги. Например, если вам нужны деньги через два года, то доля акций не должна превышать 20 %; если вам будут нужны деньги через семь лет, то их доля не должна превышать 70 %.
Табл. 8.1. Доля акций по сравнению с облигациями
2. Определите, какую степень сложности вы готовы допустить. Отслеживание шести различных классов активов – это слишком сложно для вас? Или вы «классоман», желающий создать портфель из экзотических активов, таких как акции мелких компаний Азиатско-Тихоокеанского региона или акции стоимости компаний развивающихся стран?
Для начала вам нужны, по крайней мере, четыре класса активов:
• акции крупных компаний США (S&P 500);
• акции мелких компаний США (CRSP 9–10, Russell 2000 или Barra 600);
• акции иностранных компаний (EAFE);
• краткосрочные обязательства США.
Если вы способны управиться только с ними, прекрасно. Указанные четыре класса обеспечат вам максимум необходимой диверсификации. Однако если вы можете допустить дополнительную сложность, я бы рекомендовал еще немного раздробить активы:
• акции крупных компаний США – с премией за рыночный риск и стоимость;
• акции мелких компаний США – с премией за рыночный риск, стоимость, а также REITs;
• акции иностранных компаний – европейских, японских, Азиатско-Тихоокеанского региона, развивающихся стран и компаний малой капитализации;
• краткосрочные обязательства США.
3. Определите, какую ошибку отслеживания вы можете допустить. Относитесь ли вы к тому типу инвесторов, которые часто мысленно сравнивают свою доходность с доходность индексов Доу-Джонса или S&Р 500? Угнетает ли вас то, что ваш набор акций не приносит таких результатов? Тогда, возможно, вам следует отдать предпочтение акциям компаний высокой капитализации США, чья эффективность не будет очень отличаться от базы.
Планирование с учетом налогов
В нескольких последних абзацах, не осознавая этого, мы столкнулись с огромной помехой под названием «налоги». Если все ваши активы составляют инструменты, освобожденные от налогов, такие как IRA (индивидуальные пенсионные счета), Keogh[15], 401(k), 403(b)[16], частный пенсионный план или накопительный пенсионный план, то проблем нет. Но если значительная часть ваших активов подлежит обложению налогами, то потребуется крайняя осторожность. Например, индекс S&P 500 является относительно рациональным с точки зрения налогов, но индексы акций компаний малой капитализации – совсем другая история. Эти базовые активы и фонды на их основе имеют относительно высокий оборот. Хуже того: акции обычно выпадают из индекса акций компаний малой капитализации, и, таким образом, их необходимо продавать после того, как резкое повышение цены переведет их в категорию средней или высокой капитализации, что приводит к непропорционально высоким доходам от прироста капитала. То же относится к акциям иностранных компаний малой капитализации.
Это также случается с индексными фондами стоимости компаний высокой и малой капитализации. Основной причиной того, что акции выходят из категории «стоимости», является их попадание в категорию «роста» из-за повышения цен. И опять в результате получаются распределяемые доходы от прироста капитала.
REITs представляют еще более сложную проблему. Поскольку основной доход приносят дивиденды, то они облагаются налогом по наибольшей предельной ставке и поэтому, вероятно, не слишком подходят для налогооблагаемых счетов.
Наконец, по облигациям существуют аналогичные проблемы с налогообложением. В зависимости от места вашего проживания может быть выгодно владеть фондом муниципальных облигаций или «казначейской лестницей» (Treasury ladder).
Индексация: Vanguard и DFA
В этом месте мы наконец можем рассмотреть отдельные инвестиционные инструменты. В предыдущих изданиях этой книги я более серьезно подходил к выбору отдельных фондов, но в последнее время ситуация намного упростилась, поскольку множество индексных инвестиционных продуктов стали доступными с помощью лидеров в этой области – Vanguard и Dimensional Fund Advisors (DFA).
Структура группы Vanguard уникальна в сфере взаимных фондов; ею владеют отдельные фонды и посредством их – акционеры. Иными словами, доходы всей группы взаимных фондов возвращаются к самим фондам и, таким образом, к инвесторам. Почти все другие взаимные фонды находятся в собственности акционеров своих компаний или в частной собственности: доходы от управления фондами не поступают к акционерам фондов. Это важнейшее отличие; большинство компаний, владеющих взаимными фондами, получает вознаграждение, взимая (некоторые скажут «выжимая») со своих акционеров высокие комиссионные за управление активами. Понятие доли затрат (expense ratio) лежит в основе инвестирования во взаимные фонды. Расходы фонда, которые складываются из услуг бухгалтера, обслуживания акционеров и комиссионных за управление портфелями, вычитаются из инвестиционных доходов, в реальности полученных фондом. В среднем доля затрат фонда акций компаний США составляет 1,32 %, а для фондов акций иностранных компаний – почти 2 %. Более того, как мы видели в главе 6, доля затрат – это только начало; затем комиссионные, спреды и издержки влияния еще больше снижают ваши доходы. Конечно, Vanguard также несет эти расходы, но из-за низких оборотов индексного фонда эти расходы намного ниже, чем у традиционных активно управляемых фондов.
Вот фонды акций Vanguard, которые я бы порекомендовал:
1. Индексный фонд Vanguard 500 (Vanguard 500 Index Fund). «Дедушка» всех индексных фондов, в основе которого лежит индекс S&P 500. В какой-то момент в следующем году (речь идет о 2001 г. Прим. пер.) он почти наверняка станет крупнейшим взаимным фондом в мире. Прекрасный выбор на долгосрочную перспективу, особенно для счетов, защищенных от налогов; однако он имеет небольшие недостатки для облагаемого налогами инвестора. Компания Standard & Poor’s периодически добавляет и удаляет акции из индекса, в результате чего образуется распределяемый доход при соответствующей корректировке фондом своего портфеля. Поэтому я бы рекомендовал две альтернативы для облагаемого налогами инвестора – индексный фонд фондового рынка Vanguard и фонды роста и доходов Vanguard для минимизации налогов.
