Питер Норман - Управляя рисками. Клиринг с участием центральных контрагентов на глобальных финансовых рынках
4.6. Хлопковые операции в Ливерпуле: трейдинг и клиринг
Именно в Англии, в Ливерпуле, торговля хлопком послужила становлению торговых практик: от спотовых торгов к форвардным сделкам, а потом, во второй половине XIX века, и к торговле фьючерсами. Частично это стало возможным за счет учреждения клиринговых палат. О том, как развивались системы трейдинга и клиринга, мы знаем главным образом благодаря труду Томаса Эллисона20, одного из игроков ливерпульского рынка.
До Гражданской войны между Севером и Югом (1861–1865) Ливерпуль торговал в основном хлопком, уже доставленным в порт. Торговые операции велись по неписаному, но четко установленному закону. Коммерсанты, ввозившие хлопок, реализовывали его через брокеров по продаже, а текстильные фабрики Ланкашира, нуждавшиеся в хлопке, приобретали его через брокеров по покупке. Брокеры редко действовали сами в качестве покупателей или продавцов. Тогда, в 1880-е годы, Эллисон отмечал, что до Гражданской войны в США в Ливерпуле почти не совершались торговые операции с грузом хлопка «в пути».
Разразившаяся война практически положила конец хлопковой торговле между отделившимися от Союза штатами и Англией за наличный расчет, одновременно породив невероятные колебания цен. Все это привело к становлению рынка форвардных сделок, или операций с товарами «в пути», который дал возможность импортерам обезопасить свои позиции. Форвардный рынок рос, как грибы на жирном удобрении, из неопределенности и спекуляций. Когда закончилась Гражданская война, форвардные контракты, по словам Эллисона, «почти полностью заменили собой спекулятивные спотовые операции с хлопком».
Помехой форвардным торгам, однако, служили естественные ограничения, присущие форвардным контрактам. Согласно им, импортеры хлопка могли более эффективно хеджировать свои операции. Но рынок фьючерсов имел также поддержку в лице вполне организованного контингента покупателей и продавцов, подогревавших спекулятивный интерес на уровне, достаточном, чтобы импортеры получали контрагентов для хеджевых операций.
Для спекулянтов привлекательность фьючерсной торговли состояла в возможности использовать методы, исключавшие обязательства принимать или поставлять реальные товары. Однако подобные операции означали, что, как правило, и импортер, и спекулянт в равной степени должны были получать или выплачивать «разницу» в цене между реализуемыми контрактами. Эта ценовая разница была лишь одним из немногих обязательств, которые должны были урегулировать участники рынка.
Наведение порядка в этой области представляло собой серьезную проблему. Контракты много раз переходили из рук в руки, вызывая необходимость в урегулировании между всеми сторонами без исключения. Подобная система двустороннего клиринга провоцировала задержки и неудобства – а еще, как образно (а может, и буквально) писал Эллисон, «пререкания, сердечные приступы и потоки проклятий». В итоге возникло движение за реформу рынка, лидером которой стал Джозеф Морган, талантливый местный брокер. Он и выдвинул идею создания клиринговой палаты, которая тут же натолкнулась на сопротивление тех, кто опасался нового всплеска спекуляций. Были и такие, кто считал, что управляющие клиринговой палаты станут использовать ради своей выгоды инсайдерскую информацию компаний-членов. Однако Морган был человеком упорным, и в 1876 году на свет появилась Клиринговая палата хлопкового рынка.
Каждый день один из членов комитета клиринговой палаты принимал от должников в наличной форме все платежи в счет «разницы» в цене по операциям с хлопком. Приняв платежи, этот служащий затем выплачивал соответствующие суммы (также наличными) тем, кто должен был их получить. Клиринговая палата была устроена таким образом, что члены комитета не имели возможности получать внутренние сведения о бизнесе других компаний. «Ошибки случались весьма редко, при возникновении их быстро исправляли, и касса в конце дня была так же пуста, как и в начале», – писал Эллисон.
За созданием клиринговой палаты последовали другие инфраструктурные новшества. 14 апреля 1878 года распахнул двери Хлопковый брокерский банк. Детище богатого на идеи Моргана, это учреждение было предназначено для того, чтобы устранить риски, связанные с ежедневным циркулированием на рынке наличных средств в размере от 100 до 150 тысяч фунтов стерлингов.
Как сообщает нам Эллисон, брокер по покупке, совершавший несколько платежных операций, должен был класть необходимую сумму на специальный брокерский счет21 в отделении Английского банка в Ливерпуле. Далее он выдавал кредитные ваучеры брокерам по продаже, которым был должен денежные суммы. Те учитывали эти ваучеры в Хлопковом банке и в счет них могли выдать или новые кредитные ваучеры, чтобы заплатить ими другим трейдерам, или (после окончания клиринга) чек на Английский банк. Кредитный ваучер, выданный каким-либо брокером, мог в течение дня проходить через разные фирмы и учитываться на различных счетах, снимая потребность в операциях с наличностью. При закрытии дневных операций наличные, остававшиеся в филиале Английского банка, передавались по чеку последним получателям кредитных ваучеров.
Система получила такое широкое развитие, что текстильные фабрики и другие конечные пользователи хлопка могли вносить деньги в отделение Английского банка в Манчестере для зачисления на брокерский счет в отделении в Ливерпуле, чтобы тамошние брокеры по покупке смогли выдать кредитные ваучеры брокерам по продаже. Таким образом, нужда в циркулировании наличности между Манчестером и Ливерпулем отпала. Клиринговая палата и Хлопковый брокерский банк постепенно слились в единую структуру. Как писал Эллисон, «все платежи по “фьючерсам” вносились через Банк и распределялись при помощи “кредитных ваучеров” вместо звонкой монеты на конторке клиринговой палаты».
Создание клиринговой палаты породило некоторые далеко идущие последствия. Ливерпульские коммерсанты, создавшие цепочку поставок по спотовым контрактам на хлопок, стали терять позиции в бизнесе, потихоньку уступая их брокерам, которые контактировали непосредственно с американскими трейдерами при помощи трансатлантического телеграфа. Клиринговая палата способствовала снижению брокерских комиссий и резкому росту конкуренции между брокерами и коммерсантами. Эллисон сообщает, что положение торговцев стало еще более невыгодным, «когда все “фьючерсы” по необходимости должны были проходить через клиринговую палату, а право на пользование этим институтом давалось только лишь членам Ассоциации хлопковых брокеров».
Импортеры товаров, желавшие хеджировать свои сделки, должны были платить брокерам комиссию в размере 1 %. Результатом стало создание в 1881 году конкурирующего учреждения – Ливерпульской хлопковой биржи. Принимая во внимание склонность новых трейдерских учреждений порождать долговременные дискуссии, брокерская ассоциация и торговая биржа смогли необыкновенно скоро – всего через год – прийти к согласию, образовав Ливерпульскую хлопковую ассоциацию, в которой были представлены оба класса трейдеров.
Хлопковая ассоциация внесла дальнейший вклад в становление системы расчетно-клиринговых операций, предложив метод расчетов по контрактам по установленным датам: сначала – раз в две недели, позднее – еженедельно. Этот шаг, предложенный добровольной Ассоциацией расчетов по операциям в составе 60 брокерских и торговых фирм в декабре 1882 года и взятый на вооружение хлопковой ассоциацией в 1884 году, стал причиной краха многочисленных спекулятивных сделок.
Изначально правила Ливерпульской клиринговой палаты устанавливали, что сбор причитающихся брокерам комиссий и «разниц» должен производиться лишь после наступления срока исполнения контракта. К этому времени у спекулянтов уже накапливались крупные обязательства. Установив предельный срок расчетов по контрактам в одну неделю и официальные цены на расчетные операции, новая система «периодических расчетов» ввела еженедельную переоценку активов по рыночным ценам. Установление официальных цен позволило рыночным игрокам подавать детальные заявления относительно всех контрактов – как исполненных, так и нет. Члены ассоциации могли передавать эти заявления друг другу в день накануне даты расчетов и таким образом вести учет еще не закрытых контрактов, избегая опасности задержек.
Ливерпульская система клиринговых операций обозначила важный этап в развитии современных клиринговых палат, ограничив контрагентский риск. Но кое-что было упущено. Не существовало системы гарантий исполнения контрактов ни для покупателя, ни для продавца. Хотя принцип периодичности расчетов и позволял контролировать «разницы», обеспечивая прозрачность спекулятивных рыночных позиций, он все же давал меньше защиты, чем маржирование. Но, несмотря на это, ливерпульскую систему можно считать промежуточным этапом в истории становления центральных клиринговых контрагентов.
