Тимур Беликов - Минные поля проектного финансирования. Пособие по выживанию для кредитных работников и инвесторов
Таким образом, если клиент решает направить оборотные кредиты на финансирование инвестиционных программ, то он должен быть готов в течение срока окупаемости проекта регулярно перекредитовывать такие кредиты, что с учетом уроков кризиса ликвидности 2007–2008 гг. попахивает полным безрассудством. Именно поэтому срок погашения инвестиционного кредита должен в первую очередь определяться исходя из анализа денежных потоков, генерируемых самим проектом, а прибыль от текущей деятельности лучше рассматривать в качестве некой финансовой подушки на случай, если проект пойдет хуже, чем планировали.
Второй распространенной причиной падения ликвидности является нарастание убытков, которые (если так можно выразиться) начинают «проедать» оборотный капитал. Выражается это в снижении показателя чистого оборотного капитала и падении коэффициента общей ликвидности, а приводит к росту потребности в дополнительных кредитах с целью недопущения падения объемов производства. При этом начинает действовать эффект финансового рычага. Чем больше кредитов привлекается на покрытие убытков, тем быстрее разрастается финансовая дыра из-за роста процентной нагрузки, причем в геометрической прогрессии, тем быстрее компания становится банкротом.
Если бы кредитный работник в качестве предварительных условий выдачи нового кредита мог поставить заемщику предварительное условие о реструктуризации текущего кредитного портфеля и приведении его в соответствие со сроками окупаемости реализуемых инвестиционных проектов (как минимум переводе части краткосрочных кредитов в долгосрочные), то в случае падения ликвидности баланса из-за появления убытков кредитному работнику уже необходимо тщательно проанализировать и понять причины образования таких убытков, в том числе носят ли они разовый характер (например, списание безнадежной дебиторки) или системный характер (например, усиление конкуренции и снижение доходности рынка). Что предпринимается компанией с целью вывода бизнеса на безубыточный уровень? Каковы шансы на успех? И здесь мы начинаем работу с традиционного финансового анализа, а заканчиваем применением знаний в области маркетинга и стратегического менеджмента, проведением переговоров, составлением новых уточненных бюджетов движения денежных средств по текущей деятельности заемщика и инициаторов бизнеса и т. д.
Учитывая вышесказанное, анализ коэффициентов ликвидности и показателя чистого оборотного капитала в динамике является неотъемлемой частью анализа финансового качества заемщика, поручителей, залогодателей и бизнеса инициаторов в целом[37]. Результатом такого анализа (в случае выявления риска потери ликвидности) должен стать план закрытия разрывов ликвидности, подготовленный инициаторами.
Я помню случай, когда предполагаемый заемщик имел в активе краткосрочный заем в размере 200 у.е., предоставленный другой компании холдинга (которая должна была выступить поручителем по кредиту). При этом величина чистого оборотного капитала у предполагаемого поручителя была отрицательной и составляла минус 800 у.е., т. е. у поручителя образовалась финансовая дыра, в 4 раза превосходящая размером величину займа к погашению. В результате кредитным работником была поставлена под сомнение возможность этой компании холдинга возвратить указанный заем обратно в проектную компанию в течение ближайших 12 месяцев. Это, в свою очередь, привело бы к невозможности инициаторов обслуживать процентную нагрузку по кредиту проектной компании на инвестиционной фазе проекта, так как финансовым планом проекта планировалось обслуживать процентную нагрузку за счет возврата ранее предоставленного займа. В результате банк потребовал от инициаторов представить реальный план закрытия данного разрыва ликвидности у поручителя.
Для оценки и минимизации риска потери ликвидности полезно:
• проводить финансовый анализ консолидированной финансовой отчетности группы, а также финансовый анализ деятельности заемщиков и поручителей, включая качественный анализ статей оборотных активов и текущих пассивов;
• в случае отсутствия – выдвигать банком требования о внедрении в финансируемой компании следующих процедур:
– финансового планирования;
– бюджетирования;
– финансового риск-менеджмента;
• требовать представления в банк бюджетов доходов/расходов и бюджетов движения денежных средств заемщика, поручителей, группы в целом, предусматривающих в том числе общий план потребности в краткосрочных кредитах на финансирование потребности в оборотных средствах;
• нанимать профессиональных финансовых менеджеров и консультантов;
• запретить клиенту кредитовать долгосрочные вложения короткими деньгами.
10.4. Риск кредиторов, или Кто стучится в дверь ко мне
Риск кредиторов выражается главным образом в возможности подачи исков кредиторами, которые могут привести к банкротству или временному дефолту по кредитным обязательствам, а также в низкой диверсификации кредиторов (высокой зависимости компании от одного или нескольких крупных кредиторов).
Основным способом оценки данного риска является анализ расшифровки крупнейших кредиторов. (Как правило, согласно принципу Парето, на 20 % крупнейших кредиторов приходится до 80 % всей кредиторской задолженности.) Такой анализ помогает понять степень диверсификации кредиторской задолженности (зависимость от нескольких крупнейших кредиторов), а также оценить долю проблемной и просроченной кредиторской задолженности, понять причины ее возникновения и оценить действия, которые предпринимает компания с целью погашения просроченной кредиторской задолженности. Важно также оценить экономическую возможность заемщика в случае необходимости оперативно погасить просроченную задолженности с целью недопущения цепной реакции со стороны других кредиторов (так как плохие новости обычно быстро разносятся по рынку). Здесь важно также отметить, что не всегда наличие просроченной кредиторской задолженности по формальным признакам является свидетельством разрыва ликвидности в денежных потоках компании. Например, у заемщика могут быть претензии к поставщику в части качества поставленного товара/оборудования/выполненных услуг, и соответствующие споры могут рассматриваться в арбитражном суде. Поэтому важно понимать реальную причину возникновения просроченной кредиторской задолженности.
Наличие просроченной кредиторской задолженности является очень тревожным сигналом для кредитного работника, так как это во многих случаях дает основания кредиторам подать судебный иск о признании заемщика банкротом, что может спровоцировать череду аналогичных исков от других кредиторов и банков и в итоге привести компанию к дефолту.
Поэтому при проектном финансировании, как правило, создается новое юридическое лицо – проектная компания (SPV – special purpose vehicle), призванная защитить активы и денежные потоки проекта от рисков, связанных с текущими кредиторами инициаторов проекта.
Некоторые клиенты с целью защиты активов проектной компании от кредиторов выделяют операционную деятельность (закупку сырья, продажу продукции) на баланс отдельных операционных компаний (торговых домов). Таким образом, в случае подачи иска о признании торгового дома банкротом акционеры смогут оградить от притязаний кредиторов основные производственные фонды. Это также соответствует интересам банка, так как в случае банкротства проектной компании прочие кредиторы могут попробовать побороться за деньги от продажи имущества проектной компании, даже если это имущество было заложено банку.
Когда значительный объем участия инициаторов проекта заведен на баланс проектной компании в виде кредиторской задолженности (или краткосрочных займов), в интересах банка требовать от инициаторов субординировать эти обязательства по отношению к кредиту финансирующего проекта банка (например, через описанную в настоящей книге вексельную схему). Это позволяет зафиксировать собственное участие инициаторов в проекте и превратить указанные средства в квазиакционерный капитал, так как в случае банкротства компании эти обязательства не смогут быть предъявлены к досрочному погашению.
При наличии высокой зависимости заемщика от одного-трех крупнейших кредиторов возможным вариантом минимизации риска является оформление данными кредиторами поручительств по кредиту (хотя бы частичных). Понятно, что далеко не во всех случаях это уместно. Но если речь идет о компаниях, аффилированных с инициаторами, то банк должен настаивать на оформлении поручительства таких компаний или на варианте с субординацией обязательств по вексельной схеме.
