Тимур Беликов - Минные поля проектного финансирования. Пособие по выживанию для кредитных работников и инвесторов
• Открытие финансирования проекта после получения технических условий подключения объекта к инженерным сетям, получения заключения экологической службы, положительного заключения госэкспертизы проекта и разрешения на строительство объекта (каждого из объектов, если их несколько).
• Заключение с инициаторами проекта соглашения о поддержке проекта (project support agreement).
• Подписание договоров поручительств с акционерами, аффилированными структурами в объеме, равном обязательствам заемщика перед банком.
• Соблюдение принципа «банковские деньги идут последними».
• Анализ заемщика и поручителей с целью определения их финансовой возможности дофинансировать проект в случае увеличения его стоимости. Отказ работать с инициаторами, вкладывающими в проект «последние» деньги.
7.3. Риск увеличения длительности инвестиционной фазы проекта
Как правило, коммерческие банки не предоставляют заемщику отсрочек по уплате процентов на инвестиционной фазе проекта. Если запуск объекта затянется, заемщику придется искать дополнительные источники финансирования на обслуживание процентной нагрузки, чтобы не допустить дефолта по кредиту. Кроме того, задержка ввода объекта в эксплуатацию приведет к необходимости реструктуризации действующих кредитов (пролонгации, изменению графика погашения), что, в свою очередь, связано с увеличением резерва на возможные потери по ссуде.
Чаще всего к увеличению длительности инвестиционной фазы приводят следующие факторы:
• нарушение сроков поставки оборудования поставщиком (поставка некондиционного оборудования);
• задержка сроков строительства объекта (объектов) подрядчиком;
• проблемы с подключением построенного объекта к инженерным сетям;
• отсутствие полного согласованного пакета проектной и исходно-разрешительной документации по проекту и, как следствие, задержки подписания акта госкомиссии о приеме объекта в эксплуатацию;
• проблемы с монтажом и пусконаладкой отдельных частей поставленной производственной линии;
• задержки, связанные с доведением качества продукции до требуемых стандартов после запуска промышленного объекта.
Как видим, многие риски взаимосвязаны. Так, например, отсутствие полного пакета проектно-сметной и исходно-разрешительной документации (ИРД) может привести к росту стоимости проекта на этапе его согласования. В то же время это, как правило, приводит к задержкам запуска построенного объекта (проблемы с получением акта госкомиссии). Запуск построенного завода может не состояться, например, в силу наличия конфликта собственников завода с областной администрацией (административный риск). Но часто рычагом давления со стороны администрации в таких случаях является отсутствие у проектной компании все того же полного пакета ИРД, чем администрация и пользуется. Качественная компания-интегратор, строящая завод «под ключ», минимизирует как технологические риски, так и риски увеличения длительности инвестиционной фазы. В истории про Чапая, описанной выше, реализовавшиеся риски проекта и самодеятельность клиента привели к существенному увеличению длительности инвестиционной фазы проекта. Слабая команда проекта, задержки финансирования со стороны акционеров или частичный вывод средств из проекта также могут оказаться факторами, которые приведут к задержкам в сроках строительства и запуска объекта или даже к полному провалу проекта. Поэтому минимизация большинства рисков, описанных в этой книге, оказывает положительное влияние на снижение других проектных рисков в силу их высокой корреляции.
Тем не менее мне хотелось бы дать несколько прямых рекомендаций для кредитных аналитиков по снижению именно этого вида риска при проведении проектного анализа.
Варианты минимизации риска, связанного с увеличением длительности инвестиционной фазы
• При построении финансовой модели проекта рекомендуется увеличивать сроки ввода в эксплуатацию объекта относительно декларируемых заемщиком (по опыту в среднем задержка составляет от 6 до 12 месяцев в зависимости от специфики и масштаба проекта) и закладывать консервативный график выхода проекта на проектную мощность (выхода на рынок).
• Детально прорабатывать юридические и финансовые риски, вытекающие из ключевых контрактов по проекту, и при их выявлении изменять критичные для банка условия контрактов (если необходимо, провести трехсторонние переговоры между заемщиком, контрактором и банком с целью внести предлагаемые изменения в контракт).
• При анализе контрактов настаивать на соблюдении принципа «оплата по факту» (или использовать аккредитивную схему расчетов) с целью получения финансового рычага воздействия на контрагента или зачета суммы убытков в счет погашения задолженности за оборудование или СМР.
• Включать штрафные санкции по договорам на поставку оборудования, генподрядам за срыв сроков исполнения, в объеме, покрывающем дополнительные процентные расходы заемщика по обслуживанию кредита.
• Поставить условие о покупке и закладе заемщиком векселей финансирующего банка (или депонировании денег на счете в банке) на сумму процентов, причитающихся к уплате на инвестиционной фазе (полностью или частично). Такая мера, на мой взгляд, необходима при отсутствии регресса на действующий бизнес инициаторов или когда финансовый анализ бухгалтерской отчетности поручителей показывает недостаточность прибыли от текущего бизнеса для обслуживания процентов по кредиту на инвестиционной фазе в полном объеме (особенно в момент пиковой процентной нагрузки в конце инвестиционной фазы).
• Привлекать к работе над проектом известных на рынке технических консультантов и профильные проектные институты, опытного генерального подрядчика и известного на рынке поставщика оборудования или компании-интегратора.
• Открывать финансирование проекта только после получения технических условий подключения объекта к инженерным сетям, заключения экологической службы, положительного заключения госэкспертизы проекта и разрешения на строительство объекта (каждого из объектов, если их несколько).
7.4. Риск неправильной оценки потребности в оборотном капитале
В своей практике я часто сталкивался с ситуацией, когда авторы финансовой модели серьезно недооценивают потребность проекта в оборотном капитале. Происходит это, как правило, в силу отсутствия отраслевого опыта и понимания реальных условий расчетов за проданную продукцию, графиков закупки сырья, длительности производственного цикла у авторов модели. Одной из причин также может стать сворачивание интервалов планирования с месяца (квартала) до года, что является недопустимым при составлении финансовой модели до момента выхода проекта на проектную мощность.
Давайте рассмотрим два предельно упрощенных примера с целью иллюстрации типичных ошибок моделирования.
Пример первый. Оптимистичные условия расчетов с контрагентами
Пусть стоимость капитальных затрат по проекту составляет 100 млн у.е. Пусть годовая выручка по проекту при выходе проекта на проектную мощность составит 120 млн у.е., а среднедневная соответственно 329 тыс. руб. Упрощенно, при рентабельности продаж в 20 % среднедневная себестоимость проданного товара составит 263 тыс. руб.
Авторы модели предположили, что вся продукция проекта будет продаваться по 100 %-ной предоплате (получение денег и отгрузка товара происходит день в день), а поставщики сырья будут предоставлять 30-дневную отсрочку платежа. Авторы также предположили, что затратный цикл в этом конкретном случае составляет всего 30 дней (т. е. цепочка «приход сырья на склад → производство товара → получение денег за проданный товар» занимает 30 дней).
При таких исходных данных мы получим, что потребность в предоставлении дополнительных кредитов на финансирование потребности в оборотном капитале отсутствует и полностью финансируется за счет поставщиков.
Анализ реальной ситуации на рынке может показать, что данные предположения не имеют под собой никаких оснований. В частности, спрос на сырье высок и поставщики готовы осуществлять поставки, только если сами получат предоплату за месяц вперед. Кроме того, в силу высокой конкуренции на рынке сбыта для входа на рынок придется предоставлять значительные отсрочки платежа покупателям (скажем, до 30 дней). В этом случае потребность в оборотном капитале возрастет на 263 тыс. руб. × 30 дней (на кредитование покупателей) + 263 тыс. руб. × 60 дней (30-дневное авансирование поставщиков + потеря 30-дневной отсрочки платежа от поставщиков) = 23,7 млн руб. Таким образом, дополнительная (неучтенная) потребность в оборотных средствах в рамках проекта составила 23,7 % от величины капитальных затрат. Соответственно, кредитный аналитик должен предусмотреть предоставление оборотного кредита и дополнительные затраты на уплату процентов по данному кредиту в кэш-флоу проекта. Рост процентной нагрузки в свою очередь уменьшит величину денежного потока проекта, которую можно направлять на погашение инвестиционного долга. Следовательно, кредитный аналитик изначально при составлении финансовой модели должен увеличить срок кредита и уменьшить суммы регулярных платежей в погашение долга, чтобы избежать необходимости реструктуризации графика погашения в будущем.
