Тимур Беликов - Минные поля проектного финансирования. Пособие по выживанию для кредитных работников и инвесторов
Если инициатор отказывается вложить в проект 30 % и настаивает на 15 %, то, скорее всего, это означает, что больше денег у инициатора просто нет. И когда банк начинает настаивать на увеличении доли собственных средств до, скажем, 30 %, у инициатора появляется несколько путей выполнить это требование.
• Вариант 1 (сомнительный). Взять кредит в другом банке на недостающую сумму. Здесь с точки зрения основного банка кредитора принципиально важно, чтобы кредит этот привлекался на другое юрлицо (не проектную компанию) и заводился в проект либо в виде взносов в акционерный капитал, либо в виде субординированного по отношению к нашему кредиту долга. (К сожалению, в российском правовом поле нет такого понятия, как «субординированный долг», «старший долг», поэтому технически субординацию можно осуществить, например, когда проектная компания-заемщик продает свой вексель со сроком погашения, превышающим срок погашения кредита на финансирование проекта, а покупатель векселя (аффилированная с инициатором компания) передает его в заклад банку в обеспечение кредита. Такая схема, в отличие от обычного долгосрочного займа, предоставленного инициаторами, не позволит в случае банкротства проектной компании включить требования по договорам займа в реестр требований текущих кредиторов и претендовать на деньги, полученные от продажи активов проекта. Думаю, излишне объяснять, что долгосрочный договор займа в один день может превратиться в краткосрочный сроком возврата «вчера», особенно когда заемщик и заимодавец принадлежат к одной и той же группе собственников). Опять же если инициаторы добирают недостающий «собственный капитал» в другом банке, для финансирующего банка является критичным выполнение заемщиком ковенант, обеспечивающих разделение рисков проектной компании (SPV – special purpose vehicle) и рисков текущего бизнеса, в частности предоставление поручительств, залогов в пользу третьих лиц, вывод средств из проекта на другие структуры холдинга и т. п.
• Вариант 2 (жульнический, но часто встречающийся). Завысить стоимость проекта, вывести из него часть денег и завести их обратно под видом собственных средств. Мне вспоминается история, когда клиент, имевший 10 % собственных средств для финансирования проекта, столкнувшись с требованием банка о 30 %-ном участии, через месяц просто принес новую смету, которая была выше на недостающие 20 % собственного участия, и заявил, что сможет профинансировать требуемые 30 % самостоятельно. При этом генподрядчиком по проекту выступала компания, аффилированная с заемщиком. Многие из вас уже поняли, каким образом вдруг у заемщика появились недостающие денежные средства.
• Думаю, все знакомы с системой «откатов» в торговле, когда товар закупается по цене выше рыночной, потом «излишек» возвращается уполномоченному представителю покупателя. Что-то похожее имеет место быть, когда речь заходит о выполнении требования банков по собственному участию инициаторов в проекте. Модификаций может быть несколько: договориться с подрядчиком завысить смету, договориться с поставщиком оборудования завысить стоимость (особенно риск вывода денег из проекта велик, когда поставщик оборудования или подрядчик является компанией, аффилированной с инициаторами проекта). В некоторых случаях декларируемый объем освоенных средств оказывается значительно выше фактически освоенного объема, а разница преподносится как собственное участие. (Представьте, что вы выехали на огромную промышленную площадку, на которой строится новый завод. Как точно определить, сколько там денег закопано при подготовке фундамента, прокладке труб? Сколько ушло на инфраструктуру? Поверьте, при большом желании вывести часть денег из проекта первичный контроль целевого использования не спасает – деньги можно заплатить аффилированной структуре, вернуть на счет в другом банке, в виде векселя другого банка и т. п.) Поэтому обычно в банках, активно занимающихся проектным финансированием, либо работают специально обученные технические специалисты по стройке, либо привлекаются независимые сюрвейерские компании, которые в том числе позволяют адекватно контролировать фактическое, а не формальное целевое использование кредитных денег. Кроме того, для подстраховки банки настаивают на том, чтобы проектная компания имела один-единственный расчетный счет (в финансирующем банке) и проводила в нем соответственно 100 % оборотов. Бывает и так, что деньги выводятся в другие, более инвестиционно привлекательные для инициаторов проекты, которые не могут быть профинансированы банком, например, из-за отсутствия необходимых исходно-разрешительных документов. Особенно соблазн вывода денег велик при получении дешевых субсидируемых инвестиционных кредитов. Как говорил один мой знакомый банкир (из другого банка), «похоже, на часть наших “свиных” денег сейчас строится жилой дом в Сочи».
• В конце такой истории клиент приходит в банк и говорит «за прошедший год стоимость проекта выросла в полтора (или два) раза. Нужны деньги на дофинансирование. Не дадите денег – не сможем вернуть то, что уже взяли, хотя искренне хотим вернуть». И show is going on. Хотя на самом деле денег не хватает потому, что часть их вывели из проекта и не вернули. (Справедливости ради надо сказать, что чаще все-таки рост стоимости проекта происходит в силу объективных факторов – рост стоимости СМР, недостаточно качественная техническая проработка проекта на начальном этапе и, как следствие, появление необходимости в строительстве дополнительных объектов, приобретении дополнительного оборудования и иные объективные причины.)
• Вариант 3 (правильный). Привлечь соинвестора. На мой взгляд, самый честный и правильный вариант поведения – привлечь соинвестора. Не говоря уже о том, что для банка участие, например, инвестиционного фонда или профессионального частного инвестора в проекте – это еще и smart money (интеллектуальный капитал, связи, лоббирование, опыт, технологии управления и т. п.), помимо снижения уровня финансового левериджа. Здесь в принципе могут быть варианты. Некоторые банки готовы делать более сложную структуру финансирования, включая акционерный капитал, классический долг и мезонин. (Мезонин в данном случае находится по уровню риска и требуемой доходности где-то между стоимостью классического кредита и акционерного капитала.) Например, при наличии у инициаторов проекта 10 % собственных средств 10 % может внести инвестиционный фонд, а еще 10 % предоставить банк в виде проектного мезонина (при требуемой доле собственных средств в проекте на уровне 30 %). Средняя стоимость такого инструмента в рублях будет находиться где-то в диапазоне 20–25 % годовых (по состоянию на середину 2007 г.). Для снижения процентной нагрузки на инвестиционной фазе часть ставки кредитования (скажем, 14 % годовых) может выплачиваться регулярно, а часть капитализироваться (скажем, еще 11 % годовых) и выплачиваться в конце срока кредита (так называемая составляющая PIK, Pay in Kind) или быть заменена на возможность получения дохода от роста стоимости акций компании (что обеспечивается, например, комбинацией опционов на покупку и продажу миноритарного пакета акций проектной компании, или же сделками типа РЕПО на тот же миноритарный пакет акций проектной компании). В результате банк получает возможность на более рисковую (как правило, не обеспеченную активами проекта) часть долга получать более высокую доходность.
Таким образом, при честной игре банк имеет возможность заниматься правильным ценообразованием, существенно снизить риск недофинансирования и получать доходность, соответствующую реальному уровню кредитного риска, а заемщику не приходится врать, изворачиваться и ходить под дамокловым мечом. Ведь если банк сочтет для себя неприемлемым представление дополнительного финансирования, инициаторы потеряют то, что успели уже вложить, плюс испорченная кредитная история плюс негативная деловая репутация в банковском сообществе на годы вперед.
Говоря о рисках недофинансирования проекта в силу многочисленности его участников, хочется также обратить внимание на риск невыполнения взятых на себя обязательств перед инвесторами со стороны региональных администраций по финансированию инфраструктурной составляющей проектов, которая в бюджете проекта может занимать существенную долю (строительство автодорог, подвод инженерных сетей, в том числе газопровода, электричества).
Учитывая все вышесказанное, хорошим принципом при проектном финансировании является принцип «банковские деньги идут последними», т. е. только после того, как акционеры полностью вложат в проект заявленный объем средств. Исключения, конечно же, могут быть. При длительной инвестиционной фазе и большом объеме финансирования допустимо предоставлять рассрочку / составлять график внесения собственных средств акционерами / инициаторами проекта, но только в том случае, если по результатам финансового анализа спонсоров проекта следует, что они экономически способны выполнить обязательства по своевременному внесению собственных средств с учетом имеющихся у них обязательств по обслуживанию существующего долга. При этом инициаторы проекта (аффилированные компании, которые будут вносить денежные средства и имущественные взносы в проектную компанию) для усиления позиции банка должны предоставить поручительство по кредиту в размере, как минимум покрывающем объем заявленного собственного участия. Также можно предусмотреть право банка требовать досрочного возврата кредита в случае нарушения спонсорами графика внесения собственных средств.
